بازارهای فرابورسی روند پر فراز و نشیبی را طی فصل پاییز پشت‌سر گذاشتند. شاخص کل فرابورس پس از رسیدن به اوج تاریخی ۲۲۴۱ واحدی در ابتدای فصل، شروع به حرکت در مسیر نزولی کرد و طی عقبگردی فرساینده در آخرین روز کاری آذر بر سطح ۱۷۹۱ واحد ایستاد.

به گزارش پایگاه خبری سرمایه گذاری آنلاین، به این ترتیب، نماگر سهام فرابورسی تحت‌تاثیر تلاطم‌های شدید در بازار جهانی و اثر منفی تحریم‌ها بر صدور کالای صادرکنندگان فرابورسی 7/ 4 درصد از ارزش خود را طی معاملات فصل پاییز از دست داد. متوسط ارزش معاملات هم در این سه ماه روندی نزولی را تجربه کرد و بخش چشمگیری از سرمایه‌های خرد در پی بروز مخاطرات محیطی راه خروج از سهام را در پیش گرفت. بررسی‌ها نشان می‌دهد که مقارن با خروج سرمایه‌ها از جریان معاملات سهام، تقاضا برای اوراق با درآمد ثابت، نظیر اسناد خزانه افزایش یافته است. تقویت قیمت اوراق بدهی و تنزل تدریجی بازده اوراق خزانه از نیمه دوم مهرماه موید تحولات ریسک و بازده در بازارهای دارایی طی این مدت است. نرخ بازده اسناد خزانه در این دوره از سقف 8/ 28 درصدی در اوایل مهرماه به 1/ 22 درصد در دادوستدهای آخرین روز کاری آذر رسید. از طرف دیگر، قیمت اوراق تسهیلات مسکن نیز پس از نوسانات پردامنه در نهایت به کمترین مقدار خود طی حدود 5 سال اخیر رسید.

ریشه‌های صعود و نزول «آیفکس»

سهام فرابورسی شروعی درخشان را در پاییز امسال تجربه کرد. شاخص کل فرابورس که از روزهای پایانی شهریور با شتاب بی‌وقفه‌ای در مسیر صعود قرار داشت، به رشد فزاینده خود در ابتدای مهرماه ادامه داد و رکوردهای تازه‌ای را ثبت کرد و پس از رشدهای پی‌درپی، در نهمین روز پاییز به رکورد تاریخی 2241 واحد رسید. کاهش مستمر ارزش ریال، دریافت مجوز فروش ارز صادرکنندگان فرابورسی در سامانه نیما-دو‌برابر شدن نرخ رسمی فروش ارز حاصل از صادرات غیرنفتی- و برداشتن سقف قیمت عرضه محصولات پایه در بورس کالا از مهم‌ترین‌ عوامل حرکت سرمایه‌ها به سمت بازار سهام و رشد فزاینده قیمت‌ها بود. در آن دوره حجم انبوهی از سرمایه‌های خرد وارد جریان معاملات سهام شد و با ثبت رکوردهای جدید برای ارزش روزانه معاملات، قیمت بسیاری از سهم‌ها به سطوح بی‌سابقه‌ای رسید و در نتیجه شاخص کل را به‌طور چشمگیری ارتقا بخشید. شتاب کاهش ارزش ریال به حدی بود که نرخ دلار ظرف چهار روز کاری از کانال 14 هزار تومانی در آخرین روز شهریور طی جهشی 25 درصدی تا کانال بی‌سابقه 18 هزار تومان افزایش یافت. همزمان با این اتفاق موج سنگینی از تقاضا در بازار سهام رقم خورد و شاخص فرابورس با سرعت به رشد خود ادامه داد. هجوم سرمایه به سمت دارایی‌های غیر‌ریالی و خوش‌بینی به کسب سودهای رویایی در بازار سهام امکان هرگونه رفتار منطقی را از سوی سرمایه‌گذاران سلب و در نتیجه، تقاضا در بسیاری از سهم‌ها که از حیث بنیادی توجیه‌پذیر نبود هم افزایش یافت. اما در دهمین روز مهرماه بازار در پی شناسایی سود تحت‌فشار فروش قرار گرفت و به این ترتیب شاخص در مسیر نزول قرار گرفت. به این ترتیب، پس از خوش‌بینی مفرط اولیه، رفته‌رفته بازار مسیر تعادلی خود را بازیافت و بازده عموم سهام کاهش یافت و در این بین، سهام غیرارزنده بازار تحت‌فشار شدید عرضه قرار گرفتند.

اما این پایان ماجرای اصلاح قیمت‌ها نبود. پس از فروکش هیجان خرید در سهام فرابورسی، به تدریج ریسک‌های مرتبط با آغاز دور نهایی تحریم‌ها-در سیزدهم آبان- اثرات خود را بر بازار سهام گذاشت و سرمایه‌گذاران در فرآیندی تدریجی تصمیم به خروج از بازار گرفتند. همزمان با سایه‌اندازی تحریم‌ها بر معاملات فرابورس، بازارهای جهانی هم دستخوش تلاطم‌های شدید شدند. شاخص‌های نفتی در این دوره یکی از متلاطم‌ترین روزهای خود را پشت‌سر گذاشتند. رکوردشکنی تولید از سوی سه قدرت برتر نفتی- آمریکا، روسیه و عربستان- و اعطای معافیت آمریکا به هشت مشتری نفت ایران سبب شد تا بهای این کالای استراتژیک از سقف 4 ساله خود شروع به عقب‌نشینی کند و در نزولی ممتد در آخرین روز کاری پاییز بیش از 35 درصد از ارزش خود را- نسبت به اوج خود در ابتدای آبان- از دست بدهد. علاوه بر اثر تحریم‌ها بر تلاطم شدید نفت، تداوم مناقشات تجاری آمریکا و شرکای بزرگ تجاری خود از جمله چین سبب تغییر مسیر بازارهای جهانی و نگرانی از آینده قیمت‌ها شد. به این ترتیب، توام با افت نفت، قیمت محصولات پتروشیمی و فولادی در بازارهای آسیایی نیز روند کاهشی را در هفته‌های اخیر تجربه کرد تا پازل افت بازارهای جهانی تکمیل شود. از این منظر می‌توان پس از تحریم‌های آمریکا علیه ایران، مهم‌ترین‌ متغیر اثرگذار در افت ارزش سهام کالامحور فرابورس را به عقب‌نشینی قابل‌ملاحظه قیمت جهانی مواد خام نسبت داد.
علائم ترس در بازار

برآیند عوامل فوق سبب شد تا جریان نقدینگی در سهام فرابورس به نحو چشمگیری افت کند و سرمایه‌ها در فرآیندی تدریجی از جریان معاملات سهام خارج شوند. چنان‌که گفته شد، ارزش معاملات فرابورس در مهرماه به رکوردهای تازه‌ای دست یافت. بررسی‌ها نشان می‌دهد که فعالان فرابورسی به‌طور میانگین حدود 220 میلیارد تومان سهم از بازارهای اول و دوم را در معاملات مهرماه دست به دست کرده‌اند. رونق معاملات فرابورس به حدی بود که جریان نقدینگی در برخی از روزهای معاملاتی مهر به رقم چشمگیر 420 میلیارد تومان هم رسید. اما ترس از اثر منفی تحریم‌ها بر سهام بخش عمده‌ای از شرکت‌های فرابورسی، سرمایه‌گذاران را وادار به عقب‌نشینی کرد، به‌طوری که متوسط ارزش معاملات خرد سهام فرابورسی در آبان ماه بیش از 30 درصد افت کرد و به رقم 152 میلیارد تومان رسید. آغاز دور نهایی تحریم‌ها در این دوره و سقوط همزمان بهای نفت در پی اعطای معافیت‌های آمریکا را می‌توان مهم‌ترین عامل افت ارزش معاملات در ماه میانی پاییز دانست. البته در آذر‌ماه جریان نقدینگی در بازار بهبود یافت اما شاخص به روند نزولی خود ادامه داد. تداوم افت بهای نفت در آذرماه و نبود چشم‌انداز روشن از تحریم‌ها در کنار افت‌های شدید قیمت محصولات فولادی و پتروشیمی در بازارهای آسیایی موجب خروج محسوس سرمایه‌های خرد از سهام فرابورسی شد.

معمولا سهامداران خرد با افزایش ریسک‌های سیستماتیک شروع به خروج از بازار می‌کنند. بنابراین، تحریم‌ها، بی‌نتیجه ماندن مذاکرات برای راه‌اندازی کانال مالی اروپا در یک‌‌ماه‌ونیم پس از اجرای تحریم‌ها و همچنین سقوط شاخص‌های کالایی در بازارهای جهانی به اندازه کافی در این فرآیند اثرگذار بود که حدود 300 میلیارد تومان پول از سوی سهامداران حقیقی در ماه آخر پاییز از جریان معاملات خارج شود. اگرچه برآیند تغییر مالکیت سهام در معاملات سه ماهه پاییز به نفع معامله‌گران حقیقی بازار رقم خورد اما خالص فروش 300 میلیارد تومانی این گروه از فعالان در یک ماه اخیر نشان می‌دهد که سرمایه‌های خرد نگران آینده بازار هستند و به همین دلیل ترجیح دادند تا از جریان معاملات خارج شوند. در وضعیت ناپایدار بازارهای جهانی به نظر می‌رسد تنها عاملی که می‌تواند از خروج سرمایه‌های خرد از بازار جلوگیری کند انتشار گزارش عملکرد قابل قبول برای آذر است. ضمن اینکه بازگشت ثبات به بازارهای جهانی و راه‌اندازی کانال مالی اروپا نیز در تغییر مسیر شاخص فرابورس نقش حائز‌اهمیتی دارند. واقعیت این است که شاخص فرابورس حدود 20 درصد از اوج خود تا آخرین روز کاری پاییز عقب نشسته و قیمت بسیاری از سهم‌ها طی این مدت به سطوح جذابی برای خرید رسیده است اما ریسک فروش صادرکنندگان بزرگ فرابورسی و تلاطم‌ها مانع اصلی خرید در این سطوح قیمت و خروج ممتد سرمایه‌های خرد از بازار ارزیابی می‌شود. حال باید دید انتشار گزارش‌های ماهانه در هفته پیش‌رو و همچنین رونمایی از عملکرد شرکت‌ها طی فصل پاییز بر جذابیت و بازگشت سرمایه‌های مجدد به سهام خواهد افزود یا خیر.
کوچ پاییزی سرمایه‌ها به بازار بدهی

چنان‌که گفته شد سهام فرابورسی در پی آغاز دور نهایی تحریم‌ها و ریزش قیمت جهانی نفت و دیگر کالاها به‌طور متوسط 20 درصد از ارزش خود را از اوج از دست دادند اما در همین بازه زمانی شاهد روند کاملا معکوس در بازار بدهی بودیم. درست یک روز پیش از توقف حرکت صعودی شاخص سهام فرابورس، اوراق خزانه در مسیر رشد قیمت قرار گرفت. به عبارت دیگر، با آغاز روند نزولی شاخص سهام، بخشی از منابع پولی به سمت اوراق با درآمد ثابت، از جمله اوراق خزانه حرکت کرد و در نتیجه، قیمت اوراق خزانه با روندی آرام شروع به افزایش کرد. از آنجا که نرخ بازده اوراق رابطه معکوسی با قیمت دارد، بنابراین افزایش قیمت اوراق بدهی سبب آغاز روند نزولی نرخ بازده در این بازار شد. هفتمین روز مهرماه روزی است که میانگین نرخ سود موثر اوراق خزانه در اوج فصلی خود قرار دارد و پس از آن است که شاهد آغاز روند نزولی بازدهی در این بازار هستیم. در این روز نرخ کل بازده اوراق خزانه در بالاترین سطح خود در فصل پاییز، یعنی به میزان 8/ 28 درصد رقم خورد. اما پس از آن است که متوسط بازدهی پیوسته در مسیر افت حرکت می‌کند تا در واپسین روز کاری آذر به رقم 1/ 22 درصد برسد. افزایش ریسک‌های سیستماتیک را می‌توان عامل اصلی افزایش تقاضا در بازار اوراق با درآمد ثابت عنوان کرد که در کنار کاهش تورم انتظاری به افت نرخ بازدهی در این بازار انجامیده است.
افول «تسه»ها در سایه رکود مسکن

یکی از عواقب جهش قیمت مسکن در تابستان، کاهش قابل ملاحظه قدرت خرید متقاضیان و افت تقاضا برای مسکن بود که در کاهش حجم معاملات این بازار نیز انعکاس یافت. اثرات فشار تورمی بازار مسکن را می‌توان در معاملات اوراق تسهیلات نیز مشاهده کرد. قیمت اغلب سررسیدهای اوراق وام مسکن در ابتدای پاییز در محدوده 64 هزار تومان بود اما طی افت تدریجی به کمترین مقدار خود در هفته ابتدایی آذر رسید. در هفته نخست آذر قیمت سررسیدهای اوراق تسهیلات مسکن به زیر مرز 50 هزار تومان-کمترین سطح از بهمن 92- تنزل کرد. کاهش چشمگیر قیمت در این بازار سبب شد تا اوراق مسکن دست‌کم به لحاظ سفته‌بازانه از جذابیت برخوردار شوند و در نتیجه قیمت‌ها در پی هجوم تقاضا به مرز 60 هزار تومان نزدیک شوند اما در هفته پایانی آذر ضمن کاهش شدت نوسان قیمت در این بازار، اوراق تسهیلات در محدوده 54 هزار تومان به نوسان پرداختند. به این ترتیب، می‌توان گفت که اوراق تسهیلات در مقیاس فصلی 14 درصد از ارزش خود را از دست داده‌اند. مهم‌ترین دلیل این اتفاق را باید در عدم تغییر متناسب سقف خرید اوراق تسهیلات در مقایسه با قیمت مسکن جست‌وجو کرد. به نظر می‌رسد اگر سقف خرید اوراق وام افزایش پیدا نکند، این اوراق جذابیتی برای متقاضیان نخواهد داشت و بنابراین روند کم‌نوسان قیمت در این بازار در همین سطوح ادامه پیدا خواهد کرد. اما هر گونه تغییر در سقف خرید اوراق تسهیلات می‌تواند قیمت اوراق را از مجرای رشد تقاضا ارتقا دهد و به سطوح بالاتری هدایت کند.